数字资产行业发展的演进逻辑和方向
概况
在数字资产行业波澜壮阔的发展历程中，我们目睹了行业的跌宕起伏，见证了各类概念与赛道如狂风骤雨般兴起又消散。在牛市的狂热氛围里，理想主义色彩的故事如繁星般闪耀，每一个故事都仿佛蕴含着无尽的财富密码，吸引着人们前赴后继。聊天群里，那些所谓的带单老师为了吸引粉丝、增加关注度，声嘶力竭地吆喝着各种投资机会，仿佛只要跟随他们的指引，就能轻松实现财富自由。新入场的人们沉浸在这些成功投资经验的分享中，满心欢喜地憧憬着未来，以为这样幸福的时光会永远持续下去，仿佛数字资产市场就是一座取之不尽、用之不竭的金山。
然而，市场的残酷总是来得猝不及防。还没等新人们品尝到投资收益的甜头，市场形势就急转直下。数字资产行业的残酷和血腥相较于传统金融市场更为显著，资产价值在瞬间大幅缩水，80%的资产蒸发，爆仓归零、利润连本金一起亏完的故事不绝于耳。那些曾经满怀希望的人们，在瞬间陷入了绝望的深渊。但即便如此，当下一轮牛市来临，新的叙事逻辑又会应运而生，一批又一批的新“韭菜”又会怀揣着梦想入场，如此周而复始，循环往复。
经历了数轮牛熊转换之后，我们不得不静下心来，深入思考一些至关重要的问题：数字资产行业的演进逻辑和规律究竟是什么？在这个充满炒作的市场中，哪些题材只是昙花一现的泡沫，哪些又是具有核心价值、能够推动行业长远发展的驱动力？只有对这些问题进行深度思考，我们才能在这个变幻莫测的市场中，更好地预测未来趋势，合理布局下一个周期。因此，本文尝试从多个维度出发，归纳总结数字资产行业发展的演进逻辑和方向。
01. 性能和效率的驱动
区块链不可能三角一直是行业不断探索和优化解决方案的重要方向。在去中心化、安全性和可拓展性这三大要素中，相比于去中心化和安全性，可拓展性的优化效益显得更为突出。这是因为可拓展性直接关系到用户体验和链上交易效率，同时也深刻影响着行业开发、部署和运营大规模应用的成本。如果链上交易效率低下，用户在进行交易时就会面临漫长的等待时间和高昂的手续费，这将极大地降低用户的使用意愿，阻碍行业的进一步发展。而大规模应用的开发和运营成本过高，也会限制创新项目的涌现，影响行业的活力和竞争力。
因此，性能的不断提升成为行业技术人员孜孜不倦追求的目标。日益增长的链上转账和交易需求，如同一股强大的动力，推动着基础设施性能不断完善。自以太坊开启智能合约的新时代后，新公链之间就展开了一场激烈的竞争，不断比拼 TPS（每秒交易处理量）、Gas Fee（交易手续费）、共识机制以及可扩展性等关键指标。2018 - 2020 年，新公链热潮席卷而来，孵化出了新一代公链，如 Solana、Avalanche、Near、Polygon、Cosmos 等。这些公链各自具有独特的技术优势和发展方向，试图在性能和效率方面取得突破。最近，美国头部资本热捧的 Aptos 和 Sui，以及底层的 MOVE 语言，更是代表着行业对于底层基础设施持续投入和改善的坚定信心。
更高性能的基础设施具有诸多优势，它不受牛熊周期的影响，能够持续产生现金流，拥有广阔的想象空间。它可以成为“Fat Protocol”（厚协议），承载更多的数据资产和价值存储，符合机构和资本的投资逻辑，因此成为了最重要的投资赛道。
效率的驱动不仅体现在底层基础设施层面，还贯穿于资产交易速度、手续费以及用户体验等多个方面。从 CeFi（中心化金融）的角度来看，交易所的演进历程充分体现了市场对于效率的持续追求。最初，数字资产交易主要以线下的 OTC（场外交易）市场为主，交易流程繁琐，效率低下。后来，仅有少数数字资产的初级交易平台出现，虽然在一定程度上提高了交易的便利性，但仍然存在诸多限制。随着行业的发展，大规模高并发的交易平台应运而生，它们能够承载越来越多的行业参与者与交易量，成为行业价值生态的核心。交易所作为资产、资金和用户撮合竞价的核心平台，不断在交易并发数、下单效率、盘口价差、流动性深度、手续费以及用户体验等方面展开竞争。
在这样的竞争环境下，符合以上逻辑的相关细分赛道和产品赢得了市场和用户的选择。Binance、FTX、OKX、Kucoin、Bybit、Huobi 等交易所在自己擅长的领域和市场取得了一定的领军地位。从 DeFi（去中心化金融）的角度来看，UNI 从 V1 到 V2，再到 V3 的升级，都体现着对流动性效率的不懈追求。自动做市商协议（AMM）的发展，包括机枪池 Aggregator、借贷如 AAVE 等的发展，也都反映了行业对效率的高度重视。因此，持续挖掘目前影响 DeFi 市场和流动性效率的痛点，进行赛道布局，具有重要的战略意义。
02. 金融资产和模式驱动
数字资产的不断丰富和金融模式的不断创新是数字资产行业的核心发展逻辑之一。在行业发展初期，数字资产主要以原生的 BTC 资产为主，随后 ETH 的出现带来了 Altcoins（替代币）的繁荣，稳定币的出现进一步丰富了数字资产的种类。此后，各种金融衍生品如雨后春笋般涌现，推动了行业的快速发展。目前市场上，新的数字资产不断涌现，包括各种底层国债类资产、链上指数产品、利率衍生品、固定收益类产品等。当然，这些新的数字资产在发展过程中可能会涉及到监管要求，但可以预见的是，下一轮可能会看到更多创新的链上原生资产。
金融模式创新也是行业发展和加速的重要催化剂。从最早期简单的场外现货交易，到集中竞价撮合交易，再到合约产品、借贷、质押、DeFi 以及衍生品等，每一轮新的牛市都伴随着金融模式的不断丰富。2018 年开始的合约交易，为投资者提供了更高的杠杆和更多的交易策略选择，吸引了大量资金入场。2020 年开始的 DeFi 交易，更是通过创新的金融模式，如借贷、流动性挖矿等，快速给用户和投资人提供高倍的杠杆和流动，制造了巨大的财富效应，吸引了更多投资人入场。
然而，金融模式过度使用也是导致牛市结束的部分原因。杠杆倍数过高，使得市场风险不断累积，一旦市场出现波动，就容易导致流动性不足，进而引发崩盘，进入熊市，大部分投资人遭受亏损。2020 年的 DeFi 繁荣背后，也隐藏着诸多问题。很多 DeFi 项目开始都以超过 10000%的初始收益率吸引用户，随着更多用户和资金的加入，加上挖卖提的行为以及前期大矿工的资金体量优势，导致很多 DeFi 项目成为了金融乐高模式，也逐步变成了看谁跑得快的游戏。早期的 Farmer（流动性提供者）可以赚第一桶金，但后期的入场者的投资收益不断拉长，从刚开始 3 - 5 天回本，变成 1 个月回本，再到几十个月回本。这种不产生真实价值的模式创新对市场参与者的伤害极大，当市场行情逆转时，很多投资者血本无归。
2021 年的 GameFi 同样如此，它开启了 DeFi 的新玩法，但核心本质其实还是比拼 Tokenomics 模型的可持续性、项目方的用户获取能力和二级市场的操盘能力。随着宏观流动性的减少，以及用户参与各类 GameFi 游戏亏损带来的教训，新一轮的 GameFi 游戏需要寻找到真正可持续吸引用户，且可以真正平衡新增用户量与不断解锁的 token 抛压之间的核心问题。不然，很快就会导致死亡螺旋的出现。上一轮牛市期大部分 GameFi 的存活周期不超过三个月，与传统盘圈项目的大部分项目生命周期非常相似。同时，当 GameFi 项目产生死亡螺旋后，项目方无力也无心救市，重启一个新游戏的成本相对更低，同时并没有积淀下有效的用户和资产。大部分用户看到 GameFi 的游戏失去 Play - to - Earn（边玩边赚）的激励后，就迅速转移到新的项目中，因此，GameFi 游戏的风险极高，极少数像 Axie 这样跑出来的游戏也是各种宏观微观因素的机遇加总，并不具备普遍的可复制能力。
当然，DeFi 的模式创新也带来了一些不错的行业基础设施，如 DEX（去中心化交易所）、借贷、AMM、机枪池、衍生品等。这些基础设施让每个用户可以更好地通过链上钱包接入新的应用，进一步降低了交易和中介方的费用成本。DeFi 也开始出圈为一些传统金融服务，如为一些项目提供支付通道，为项目提供流动性资金。同时，在一些金融基础设置尚不完善的地区，如非洲等地，通过 DeFi 和数字钱包为当地的村民提供小额贷款，支持当地经济和产业的发展，这是非常有社会意义和价值的 DeFi 落地应用。
Luna/UST 的崩盘是本轮牛市最终正式转熊的标志性事件。其实从上一轮牛市顶点到 Luna 事件爆发，BTC 等主流币已经下跌了 50%左右。在这样一个流动性衰减、用户流失的大背景下，Do Kwon 还不断给出高额利息，同时还拿出大部分资金来购买 BTC，导致被做空机构盯上。做空机构抓住 LUNA/UST 的增发和销毁机制漏洞，同时做空 LUNA/BTC，让 UST 脱锚，进而导致市场恐慌出逃。加上项目方准备金不够，一下导致挤兑，进而传导到整个体系，LUNA 无限增发，投资人巨亏。其实，LUNA 已经算是新公链的一个冉冉上升的明星，很多新的开发应用也在拓展中，基本也是韩国项目方之光。可是，不论技术再好，不论多少 VC（风险投资）、做市商给 LUNA 撑台，Genesis Trading 也因为救 UST 亏损严重。只要杠杆过高，流动性产生危机，模式的增长不可持续，没有足够的市场敬畏之心，崩盘似乎就是时间早晚的问题。整个 LUNA/UST 走下神坛也就短短的 72 小时，金融市场的出清效率如此之高，也体现了资本的血腥和机制的不堪一击。
所以，下一轮市场中，如何平衡金融模式的创新及流动性风险控制，也是很重要的一个方向。行业需要在创新的同时，建立完善的风险管理体系，加强对杠杆使用的监管，确保金融模式的可持续发展。
03. 流动性和叙事驱动
流动性驱动在数字资产行业发展中起着至关重要的作用，它可分为宏观流动性、资金流动性和资产流动性三个方面。只有当这三者共同发力时，才会真正形成一轮大牛市；而只有个别流动性驱动发力时，仅会造成阶段性或者局部性牛市。因此，流动性驱动是行业重要的推动器，也是牛熊转化重要的标志。
宏观流动性代表着全球宏观金融市场的发展周期。在流动性充足的周期里，比如 2017 - 2018 年、2020 - 2022 年，数字资产市场都伴随着牛市的爆发。这是因为充足的流动性为市场提供了大量的资金，投资者有更多的资金用于投资数字资产，推动了市场价格的上涨。当开始加息减少流动性进行通胀控制时，数字资产市场目前已经与美国金融市场强相关，作为一种风险资产配置也受到机构投资人的投资偏好影响。因此，当 2021 年底市场预期新冠大流行即将结束，美联储 2022 年会加息 6 次左右时，已经基本标志着上一轮牛市的结束。所以，2021 年底 11 - 12 月是较好的上一轮牛市变现的时间节点。投资者需要密切关注全球宏观经济形势和货币政策的变化，提前做好投资布局和风险控制。
资金流动性包括市场新增资金的体量，以及存量资金的活跃度。当热钱开始涌入某一个赛道或项目，大概率伴随着阶段性或者局部性牛市。比如 2019 年一些模式币项目的炒作，在上一轮熊市中也引起了一些局部性热点，新增资金开始涌入。这些新增资金的涌入，为市场带来了新的活力和动力，推动了相关项目价格的上涨。当 2020 年 DeFi Summer 到来时，又带来新增资金，也激活了存量资金，因此市场资金流动性非常充足，加上模式杠杆的助推，凭空创造更多的流动性，进而更加引发了新一轮的大牛市。这表明，资金流动性对于市场行情的影响至关重要，投资者需要关注市场资金的流向和活跃度，把握投资机会。
资产流动性包括新融资项目数、创业者活跃度、社群活跃度、交易所上币数等。这些代表着行业新资产新项目的供应量，也代表着新叙事逻辑的活跃素材量。只有当这些新资产数量足够多时，资产流动性才丰富，一二级市场才有足够的投资题材，为新一轮牛市的资金容纳提供一个广泛多样化的选择标的。当市场上新融资项目不断涌现，创业者充满活力，社群讨论热烈，交易所上币频繁时，说明行业处于一个活跃的发展阶段，投资者有更多的选择机会，市场也更容易形成上涨行情。
叙事经济学也是数字资产行业的重要营销和宣传工具。行业内的共识会议、传统上市公司、知名应用，乃至主权国家，都加入到了这一叙事潮流之中。Paypal 接受 Bitcoin 商家付款，El Salvador 宣布接受 Bitcoin 为法定货币，Central African Republic 发行国家的 Sango token 来吸引投资，这些事件都为数字资产市场带来了新的叙事逻辑，吸引了大量投资者的关注。传统实体通过接受与使用数字资产，提高了效率，数字资产则得到传统实体的背书，二者相辅相成，互相推动。不论是乌托邦式理想国色彩的叙事，还是现实主义技术驱动的叙事，都需要有一个宏大的社会发展背景，解决行业发展痛点，建设一个更加公平自治开放的金融体系。投资人、用户、社区都需要这些叙事驱动各种热点题材的炒作和轮动。
当然，好的叙事吸引传统资本和人才的涌入，推动了行业发展，在熊市中给大家信心，在牛市中给市场营造热点。但叙事也有自我迭代和市场进化的需求，需要满足项目方在不同周期的预期管理作用，也需要满足市场维稳和持续制造热点的需求。当很多叙事被证伪之后就会受到行业和用户的抛弃，因此，对于已经证伪的叙事，应该及时撤出或止损。作为投资人，需要有深刻的判别真假叙事的能力，这里就需要有全方面的知识和能力储备，也需要一定的市场和时间验证。
04. 安全和隐私驱动
安全驱动包括资产安全、账户安全和交易安全的不断完善和提升。数字资产市场的安全性一直是投资人最担心的问题。在这个充满机遇和风险的市场中，安全事故时有发生。从中心化交易所 Mt.Gox 的丢币事件，到各种 DeFi 协议的 Rug & Pull（跑路），再到各种跨链桥被黑，这些安全事故给投资者带来了巨大的损失，也影响了大资金的进场。投资者担心自己的资产会因为安全漏洞而被盗取，从而对数字资产市场望而却步。
因此，行业在不断自我纠正，不断去伪存真，致力于创建更加安全的资产托管方案、钱包解决方案、交易保护方案等。通过采用先进的技术和严格的安全措施，为投资人以及大资金提供安全、透明、可审计的安全性基础设施，这是下一轮牛市引入传统资本的重要保障。只有当投资者对市场的安全性有足够的信心时，他们才会愿意将更多的资金投入数字资产市场，推动市场的进一步发展。
隐私也是行业参与者关注的重要方向。从一开始的匿名币 Monero，再到 Zcash、Tornado Cash，再到二层 ZK rollup 的隐私项目 Aztec，都体现着行业参与者对于隐私的需求和关注。毕竟数字资产世界的原教旨主义都希望匿名，都希望更加尊重隐私，可以在自由开放的金融世界中创造价值。然而，随着监管的加剧，比如对 Tornado Cash 的制裁，都让行业很多人担心下一个监管是否会落到自己头上。
因此，最近也在讨论如何反制裁，如何保护加密世界的自主和隐私。未来的隐私驱动将会是一个融合并进的过程，一方面监管会针对交易所及钱包进行更多的 KYC（了解你的客户）/AML（反洗钱）措施，以确保市场的合法合规运行；另一方面，行业原生的隐私加密协议也会不断涌现，以满足用户对隐私的需求。最终会有部分协议接受一定的监管，同时也会最大程度的保护用户的隐私自主权，实现监管与隐私保护的平衡发展。
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